【行情速览】
9月2日，截至发稿，氧化铝主力合约报2716.0元/吨，涨幅1.23%，盘中最高触及2740元/吨。有意思的是，这波反弹是"缩量减仓"涨出来的——当日成交量约21.6万手，持仓量还减少了近7000手。
不是新多头大举进场把价格买上去的，而是前期做空的人赚够了、把空单平掉"提款离场"，价格自己弹起来的。而支撑空头离场的底气，在于产业端：部分高成本氧化铝厂已经开始亏钱，再往下砸，可能砸出减产。
【最近的行情回顾】
氧化铝这一年的剧情，可以用"面粉厂的烦恼"来概括。氧化铝是电解铝的"面粉"——铝土矿（从小麦到面粉的原料）经过冶炼变成白色粉末状的氧化铝，再被电解铝厂"吃"进去，电解成铝水、铸成铝锭。过去一年多，"面粉厂"越建越多：全国建成产能已接近1.2亿吨/年，而"吃面粉的"电解铝厂产能却卡在4500万吨的政策天花板附近，涨不动。面粉越磨越多，吃面粉的嘴就那么些，价格自然一路承压。
8月，氧化铝期货整体震荡偏弱：主力合约8月28日收在2648元/吨，月度涨幅仅1%；现货端，SMM全国均价8月27日报2679.39元/吨，周环比还在小幅下跌。8月下旬的盘面一度跌得比现货还狠——期货领跌、现货持稳，期货对现货转为贴水，透着市场对后市的悲观。
但转折的信号也在堆积。空头主力部队从8月开始逐步"撤营"：氧化铝期货单边总持仓从60万手高位大幅降至47万手附近，空头动能释放后获利离场。9月1日，氧化铝指数收涨0.14%报2710元/吨，止跌企稳；9月2日，主力合约低开后一路震荡走高，盘中一度冲上2740元/吨，重新站上2700元整数关口，日线走出反弹。
【基本面拆解】
氧化铝的行情，就像看一家"面粉厂"的账本："产量"看磨面机开了几台，"销量"看下游面包房要多少面粉，"家底"看仓库里堆了多少存货，"生死线"看每磨一吨面粉是赚是赔。
供给端：这是压制价格的头号因素。据SMM数据，8月国内冶金级氧化铝运行产能约8878万吨/年，周度产量已回升至170.3万吨，开工率约75%；8月产量753万吨，环比增长1%。更要命的是9月的排期：广西某企业新产能即将投放、山西停产产能计划复产，SMM预计9月运行产能将逼近9196万吨/年——相当于9月又要新开一批磨面机，面粉只会磨得更多。前期南方部分企业因国产矿短缺而减产的问题也已陆续解决，供给端增量的确定性较强。
需求端：氧化铝90%以上的需求来自电解铝，而国内电解铝运行产能稳定在4430万吨附近、开工率高达99%以上，几乎"满负荷运转"——听起来很美，但问题恰恰在于：它已经吃不下更多了。电解铝产能有政策红线约束，电解铝需求端的天花板是焊死的。而下游铝材加工环节，8月铝加工企业平均开工率60.1%，环比还降了1.9个百分点，铝型材、铝线缆开工率全线下滑，传统旺季"金九"的订单至今没有放量的迹象。面粉多了，面包房还不想多进货。
库存端：最新的库存数据最能说明问题：铝厂氧化铝库存342.79万吨（周增2.93万吨）、氧化铝厂内成品库存122.52万吨（增0.82万吨）、港口库存103.6万吨（增2.03万吨），全国总库存726万吨附近，全环节延续累库。用大白话说：面粉厂仓库满了、面包房仓库也满了、码头还堆着一堆——新增的产量根本没被吃掉，全变成了库存。唯一值得注意的细节是，铝厂在价格低位时适量补库属于主动行为，说明下游并非完全不看货，只是"便宜了才买"。
成本端：这是当前行情最关键的博弈点。山东主产区使用国产矿的完全成本约2550元/吨，现货2675元/吨之下尚有约100元的薄利；但山西使用进口矿的企业完全成本高达约2981.8元/吨，按当前现货价格计算，每生产一吨要亏损约281.8元。面粉厂不是慈善机构，亏钱的磨面机迟早要停。如果价格继续下探，逼出规模性减产，供给收缩预期反而会成为反弹的燃料——这就是空头不敢恋战的核心原因。此外，几内亚铝土矿管控政策悬而未决，市场预期最终政策将适度削减出口、抬高矿价重心，几内亚矿CIF价格维持在71.5美元/吨，成本端的"地雷"随时可能被踩响。
风险端：需要泼冷水的是，这次的上涨终究是缩量减仓的技术性反弹，不是趋势反转。供应过剩的中期格局没有改变：年内新产能还在密集落地，海外澳洲FOB报价已从高位回调至348美元/吨、进口亏损252元/吨；远月合约虽然普遍升水（2706合约报2860元/吨），但那是市场对成本抬升的定价，而非需求好转的信号。如果商品市场整体情绪转弱，现货下跌主导、期货跟跌的弱势格局随时可能重演。
【后市展望】
综合多家机构观点，氧化铝短期大概率维持区间震荡：国信期货看向2600—2800元/吨区间，建议波段操作，重点关注减产落地与几内亚矿业政策动向；五矿期货对AO2610合约给出2650—2750元/吨的参考区间，认为中期过剩格局仍难改变；另有机构提示短期低位承压，下方关注2600元/吨支撑表现。
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